Für das Angebot von Wertpapieren an Investoren in den Niederlanden ist ein von der niederländischen Finanzmarktaufsicht (Autoriteit Financiele Markten, AFM) genehmigter Prospekt erforderlich, sofern keine Ausnahmeregelung greift. Diese Verpflichtung ergibt sich aus der EU-Prospektverordnung, die direkt in niederländisches Recht übernommen wurde, und wird durch das öffentliche Angebot ausgelöst, nicht durch die Unternehmensgröße oder eine Börsennotierung. Die meisten Kapitalerhöhungen in den Niederlanden nutzen eine Ausnahmeregelung. Die praktische Frage ist daher, welche Ausnahme zutrifft und welche weiteren Schritte erforderlich sind.
Wenn ein Angebot die Prospektpflicht auslöst
Zwei Ereignisse lösen die Verpflichtung aus: ein öffentliches Angebot von Wertpapieren in den Niederlanden und die Zulassung der Wertpapiere zum Handel an einem regulierten Markt. Ein öffentliches Angebot ist weit gefasst als jede Mitteilung – in welcher Form und auf welchem Wege auch immer –, die ausreichend Informationen über die Angebotsbedingungen und die Wertpapiere enthält, damit ein Anleger eine Kauf- oder Zeichnungsentscheidung treffen kann. Eine per E-Mail versandte Präsentation, eine Seite mit den Zeichnungsbedingungen auf Ihrer Website oder ein Hinweis in einem Anlegernewsletter können alle als öffentliches Angebot gelten. Es ist keine Unterschrift erforderlich und es muss kein Geld fließen.
Diese Tragweite wird von Gründern oft unterschätzt. Die Verpflichtung betrifft den Anbietenden, sodass ein Aktionär, der bestehende Aktien an einen breiten Kreis verkauft, genauso betroffen ist wie ein Emittent, der neues Kapital aufnimmt. Dies gilt für eine niederländische BV genauso wie für eine börsennotierte NV. Und sie lässt sich nicht dadurch umgehen, dass man das Dokument als informell bezeichnet, einen Haftungsausschluss hinzufügt oder die Empfänger als Kontakte statt als Investoren beschreibt.
Was gilt als Wertpapier und was fällt unter eine andere Regelung?
Wertpapiere (wirksam) sind übertragbare Instrumente: Aktien und gleichwertige Instrumente, Anleihen und andere Schuldtitel, Hinterlegungsscheine und Instrumente, die ein Recht auf deren Erwerb einräumen. Nicht übertragbare Instrumente unterliegen nicht der Prospektpflicht. Daher ist für einen privaten Darlehensvertrag oder eine bilaterale Wandelanleihe kein Prospekt erforderlich, und die Ausgestaltung eines Instruments als nicht übertragbar ist mitunter der einfachste Weg.
Die Nichtbeachtung der Prospektpflicht bedeutet nicht automatisch, dass die Aufsicht entfällt. Anteile an einem Fonds, der für das kollektive Konto seiner Teilnehmer investiert, gelten als Anteile an einem Investmentinstitut. Dadurch unterliegt der Manager der von der AFM beaufsichtigten Fondsaufsicht und nicht den Prospektvorschriften. Instrumente, die eine Investition mit einem Anspruch auf eine Rendite aus einem nichtfinanziellen Vermögenswert kombinieren, können Anlageobjekte sein und unterliegen einer eigenen Lizenzierungsregelung. Lässt sich ein Instrument keiner dieser Kategorien eindeutig zuordnen, trifft dies in der Regel auf mehrere zu. Die Frage der Klassifizierung gehört daher zu Beginn der Strukturierung, nicht erst am Ende.
Die Ausnahmen in der Prospektverordnung
Die Verordnung listet Angebote auf, die keinerlei Prospekt erfordern. Relevant für die niederländische Praxis sind Angebote, die sich ausschließlich an qualifizierte Anleger richten; Angebote, die sich an weniger als 150 natürliche oder juristische Personen pro Mitgliedstaat richten, die keine qualifizierten Anleger sind; Angebote, bei denen die Mindestgegenleistung pro Anleger oder die Stückelung pro Anteil mindestens 100,000 EUR beträgt; und Aktienangebote von Arbeitgebern an bestehende Mitarbeiter.
Diese Ausnahmen werden gezählt, nicht geschätzt. Die Grenze von 150 Personen bezieht sich auf kontaktierte Personen, nicht auf tatsächliche Investoren, und wird pro Mitgliedstaat berechnet. Das Versenden von Präsentationsmaterial an 300 Kontakte und der Erhalt von zwölf Zeichnungen berechtigt nicht zur Anwendung der Ausnahmeregelung. Der Begriff „qualifizierter Anleger“ ist definiert und entspricht professionellen Kunden gemäß MiFID II; vermögende Privatpersonen gelten nicht automatisch als solche, können sich aber nach Einhaltung des Verfahrens dafür entscheiden. Die Führung einer datierten Liste, die dokumentiert, wer in welcher Funktion und auf welcher Grundlage kontaktiert wurde, ermöglicht den Nachweis der Ausnahmeregelung auch ein Jahr später.
Die niederländische Ausnahmeregelung und das AFM-Informationsdokument
Neben den EU-Ausnahmen nutzen die Niederlande die nationale Ausnahmeregelung der Verordnung für kleinere Angebote. Seit Inkrafttreten der Änderungen des EU-Börsenzulassungsgesetzes am 5. Juni 2026 beträgt diese Schwelle 12 Millionen Euro Gesamtgegenleistung, berechnet über einen Zeitraum von zwölf Monaten und unter Einbeziehung des Emittenten und seiner Konzerngesellschaften. Eine Aufteilung der Kapitalerhöhung in Tranchen oder auf Unternehmen desselben Konzerns führt nicht zu einer Neuberechnung.
Die niederländische Ausnahmeregelung ist keine Freikarte. Ein Angebot, das sich darauf stützt, muss der AFM im Voraus gemeldet werden, und ein standardisiertes Informationsdokument muss vor dem Angebot bei der AFM eingereicht und öffentlich zugänglich gemacht werden. Das Dokument folgt einem vorgegebenen Format und enthält den Hinweis, dass das Angebot nicht der Prospektaufsicht unterliegt, sodass Anleger sehen können, was sie erhalten und was nicht. Die AFM genehmigt den Inhalt nicht, überwacht diese Angebote jedoch. Irreführende Angaben im Dokument können aufsichtsrechtliche Maßnahmen und zivilrechtliche Haftung des Anbieters gegenüber Anlegern nach sich ziehen.
Einwerbung rückzahlbarer Gelder: ein gesondertes Verbot
Es gibt eine zweite Regel, die viele Finanzierungen erfasst, die die Prospektpflicht umgangen haben. Gemäß Artikel 3:5 des Finanzaufsichtsgesetzes (Wet op het financieel toezicht, Wft) ist es verboten, im Rahmen einer Geschäftstätigkeit rückzahlbare Gelder von der Öffentlichkeit außerhalb eines geschlossenen Kreises einzuwerben, zu erhalten oder zu halten, es sei denn, man ist eine Bank oder es liegt eine Ausnahme vor. Schuldverschreibungen, Anleihen und kreditbasiertes Crowdfunding beinhalten allesamt rückzahlbare Gelder.
Die Ausnahmen verlaufen teilweise parallel zu den Prospektbefreiungen, beispielsweise wenn ein Prospekt veröffentlicht wurde oder wenn Mittel nur in Höhe von mindestens 100,000 EUR pro Kontrahent eingeworben werden. Sie sind jedoch nicht identisch. Eine Finanzierung kann daher von der Prospektpflicht befreit sein und dennoch gegen Artikel 3:5 verstoßen. Die beiden Fragen müssen getrennt beantwortet werden, wobei die zweite am häufigsten übersehen wird.
Crowdfunding und die damit verbundenen lizenzpflichtigen Routen
Die Nutzung einer Plattform zur Kapitalbeschaffung verlagert zwar den regulatorischen Aufwand, beseitigt ihn aber nicht. Crowdfunding-Dienstleister, die in der EU tätig sind, benötigen eine Lizenz gemäß der europäischen Crowdfunding-Dienstleister-Verordnung, die in den Niederlanden von der AFM erteilt wird. Projektinhaber dürfen über lizenzierte Plattformen innerhalb von zwölf Monaten bis zu 5 Millionen Euro einwerben. Innerhalb dieses Rahmens übernimmt die Plattform die Investorenprüfung, die Erstellung des wesentlichen Anlegerinformationsblatts und die Einhaltung der Bedenkzeit; außerhalb dieses Rahmens sind Sie für diese Pflichten selbst verantwortlich.
Zwei weitere Wege erfordern eigene Lizenzen. Die Verwaltung eines Investmentfonds setzt eine Zulassung oder, unterhalb bestimmter Schwellenwerte, eine Registrierung bei der AFM voraus. Diese unterliegt weniger strengen Bestimmungen, schränkt aber dennoch die Marketingmöglichkeiten ein. Die Erbringung von Wertpapierdienstleistungen für Dritte, beispielsweise die Platzierung von Wertpapieren oder die Beratung dazu, erfordert eine Lizenz für Wertpapierfirmen. Ein Unternehmen, das eigene Aktien ausgibt, ist keine Wertpapierfirma; der Berater, der die Emission gegen Gebühr platziert, kann es jedoch sein. Unser Leitfaden zu Finanzierung und Wertpapieren für niederländische Unternehmen erläutert die verschiedenen Wege und die damit verbundenen Sicherungsrechte. Unsere Hinweise zum Finanzierungsvertrag befassen sich mit dem Vertrag selbst.
Was passiert, nachdem das Geld gesammelt wurde?
Für Unternehmen, deren Instrumente zum Handel zugelassen sind, gilt die Marktmissbrauchsverordnung unmittelbar. Insiderinformationen müssen unverzüglich offengelegt werden, es sei denn, die Voraussetzungen für eine verspätete Offenlegung sind erfüllt und die Verzögerung wird dokumentiert und nachträglich gemeldet. Insiderlisten müssen geführt und stets aktuell gehalten werden. Personen mit Führungsverantwortung und ihnen nahestehende Personen müssen ihre Transaktionen melden. Die Verbote des Insiderhandels und der Marktmanipulation gelten hingegen für alle, unabhängig davon, ob sie börsennotiert sind oder nicht.
Auch nicht börsennotierte Unternehmen haben eigene Pflichten. Die in den Zeichnungsunterlagen zugesicherten Anlegerinformationen müssen bereitgestellt werden. Die Aktionärsregister müssen korrekt geführt werden, und jede Übertragung von Anteilen an einer BV bedarf einer notariellen Beurkundung. Die Sorgfaltspflichten gegenüber Kunden gemäß den Geldwäschebestimmungen gelten für diejenigen, die neue Anleger aufnehmen. Unser Artikel zu KYC-Prüfungen erläutert, was diese Prüfungen beinhalten.
Was passiert, wenn das Angebot doch nicht befreit war?
Das Anbieten von Wertpapieren ohne Prospekt, sofern keine der Ausnahmen greift, stellt einen Verstoß gegen die Prospektverordnung dar. Die AFM kann eine Anordnung erlassen, die mit einer Geldbuße oder einem Bußgeld verbunden ist, und ihre Entscheidung veröffentlichen. Für ein Unternehmen, das sich noch in der Kapitalbeschaffungsphase befindet, ist die Veröffentlichung in der Regel der schwerwiegendere Nachteil.
Die zivilrechtlichen Folgen sind davon unabhängig und oft gravierender. Ein Anleger, der auf Basis unvollständiger oder irreführender Informationen gezeichnet hat, kann Schadensersatz fordern und unter Umständen die Zeichnung rückgängig machen, wodurch bereits eingesetztes Eigenkapital in eine Schuld umgewandelt wird. Geschäftsführer, die die Dokumentation unterzeichnet haben, können persönlich haftbar gemacht werden, wenn die Falschdarstellung schwerwiegend genug ist. All dies ist nicht von einem Vorgehen der AFM abhängig: Ein geschädigter Anleger kann direkt vor Gericht klagen. Daher sind die Prüfung der Ausnahmeregelung und die Richtigkeit des Angebotsdokuments zwei Seiten derselben Medaille und müssen beide schriftlich festgehalten werden, bevor der erste Kontakt hergestellt wird.
Ausländische Investoren und Investitionsprüfung
Eine gesonderte Hürde gilt, wenn der Investor aus dem Ausland stammt oder das Zielunternehmen in einem sensiblen Bereich tätig ist. Das niederländische Investitionsprüfungsgesetz (Wet veiligheidstoets investeringen, fusies en overnames) ist seit dem 1. Juni 2023 in Kraft und schreibt vor, dass der Erwerb einer bedeutenden Beteiligung an einem systemrelevanten Anbieter oder einem Unternehmen mit sensibler Technologie vor Abschluss der niederländischen Investitionsprüfungsbehörde (Bureau Toetsing Investeringen) gemeldet werden muss. Eine meldepflichtige Transaktion kann ausgesetzt oder rückgängig gemacht werden. Daher gehört die Prüfungsfrage in das Term Sheet und nicht in die Checkliste für den Abschluss. Unsere M&A-Checkliste zeigt, wo dieser Punkt im Transaktionszeitplan einzuordnen ist.
Was vor der Kontaktaufnahme mit Investoren geklärt werden sollte.
Entscheiden Sie zunächst, welche Art von Wertpapieren Sie ausgeben und ob diese übertragbar sind, da diese Entscheidung die anwendbare Regelung bestimmt. Legen Sie dann fest, an wen Sie sich wenden, und dokumentieren Sie dies, damit die von Ihnen in Anspruch genommene Ausnahme von Anfang an belegt ist und nicht erst später rekonstruiert werden muss. Prüfen Sie die Gesamtsumme der Gruppe für die ersten zwölf Monate vor, nicht nach der zweiten Tranche. Prüfen Sie Artikel 3:5 getrennt von der Prospektfrage. Lassen Sie die Angebotsunterlagen prüfen, bevor sie Ihr Büro verlassen, da eine Ausnahme ein Dokument, das die Risiken falsch darstellt, nicht korrigieren kann.
Law & More Wir beraten Emittenten, Gründer und Investoren zu Wertpapieremissionen in den Niederlanden, zu den Ausnahmen und dem Informationsdokument der AFM, zu Lizenzierungsfragen gemäß Wft sowie zu den Screening-Pflichten bei Transaktionen. Siehe unsere Übersicht. Gesellschaftsrechtoder kontaktieren Sie Law & More B.V. bevor Ihr Angebot versendet wird.
